第八章 綜合資金成本和資本結(jié)構(gòu)
第一節(jié) 綜合資金成本
綜合資金成本，是指企業(yè)所籌集資金的平均成本，它反映企業(yè)資金成本總體水平的高低。綜合資金成本包括已籌資金的加權(quán)平均資金成本和新增資金的邊際資金成本兩種表現(xiàn)形式�！ ∫�、加權(quán)平均資金成本
1.含義與公式
加權(quán)平均資金成本，是指分別以各種資金成本為基礎(chǔ)，以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)計算出來的綜合資金成本。它是綜合反映資金成本總體水平的一項重要指標(biāo)。
綜合資金成本是由個別資金成本和各種長期資金比例這兩個因素所決定的。加權(quán)平均資金成本計算公式為：
加權(quán)平均資金成本＝∑（某種資金占總資金的比重×該種資金的成本）
2.權(quán)數(shù)的確定
各種資金價值的確定基礎(chǔ)主要有三種選擇：即賬面價值、市場價值和目標(biāo)價值。
權(quán)數(shù)的確定方法 評價
賬面價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 易于從資產(chǎn)負(fù)債表中取得這些資料，容易計算。
缺點 反映過去，資金賬面價值可能不符合市場價值，如果資金的市場價值與賬面價值差別很大，計算結(jié)果會與資本市場現(xiàn)行實際籌資成本存在較大的差距，從而不利于加權(quán)平均資金成本的測算和籌資管理決策。
市場價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 能反映企業(yè)目前的實際情況
缺點 證券市場價格變動頻繁
目標(biāo)價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 能反映企業(yè)期望的資本結(jié)構(gòu)，而不是像按賬面價值和市場價值確定的權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)，所以，按目標(biāo)價值權(quán)數(shù)計算得出的加權(quán)平均資金成本更適用于企業(yè)籌資新資金。
缺點 企業(yè)很難客觀合理地確定證券的目標(biāo)價值，有時這種計算方法不易推廣。
【提示】在實務(wù)中，通常以賬面價值權(quán)數(shù)計算加權(quán)平均資金成本。
二、邊際資金成本
1.邊際資金成本的概念
邊際資金成本是指資金每增加一個單位而增加的成本，需要用加權(quán)平均的方法計算。注意：其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場價值權(quán)數(shù)。
2.邊際資金成本的計算
【注意】
（1）邊際資金成本也是資金成本，但它不是已經(jīng)籌集的資金的成本，而是追加籌資的成本
（2）邊際資金成本采用加權(quán)平均法計算，并假設(shè)企業(yè)始終按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加資金。
第二節(jié) 杠桿原理
一、杠桿效應(yīng)的含義
財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)，是指由于特定費用（如固定成本或固定財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量會以較大幅度變動的現(xiàn)象。它包括經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿三種形式。
二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤
（一）成本習(xí)性及分類
1.成本習(xí)性
成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。
2.成本按習(xí)性分類
成本按習(xí)性可劃分為固定成本、變動成本和混合成本三類。
�。�1）固定成本
含義：是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動的那部分成本。
特點：總額不變；單位額與業(yè)務(wù)量呈反比例變化
固定成本還可進(jìn)一步區(qū)分為約束性固定成本和酌量性固定成本兩類
�、偌s束性固定成本
約束性固定成本屬于企業(yè)“經(jīng)營能力”成本。表明維持企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營能力所需要的成本，這個成本是必須的。
【注意】降低約束性固定成本只能從合理利用經(jīng)營能力入手。約束性固定成本總額不能隨意去改變，改變會影響正常經(jīng)營，但可以通過充分利用生產(chǎn)能力，增加產(chǎn)銷量，來降低單位固定成本。
�、谧昧啃怨潭ǔ杀�
酌量性固定成本是屬于企業(yè)“經(jīng)營方針”成本。可以隨企業(yè)經(jīng)營方針和財務(wù)狀況的變化，而斟酌其開支的數(shù)額。
降低酌量性固定成本的方法：在預(yù)算時精打細(xì)算，合理確定這部分成本的數(shù)額。
【注意】從較長時期來看，所有的成本都在變化，沒有絕對不變的固定成本。
�。�2）變動成本
含義：是指其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動的那部分成本。
兩個特點：總額正比例變動，但單位額不變
【注意】變動成本也存在相關(guān)范圍的問題。即只有在一定范圍之內(nèi)，產(chǎn)量和成本才能完全成同比例變化，超過了一定的范圍，這種關(guān)系就不存在了。
�。�3）混合成本
混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動而變動，但不成同比例變動。
�、侔胱儎映杀�
半變動成本，通常有一個初始量，類似于固定成本，在這個初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長而增長，又類似于變動成本。
�、诎牍潭ǔ杀�
這類成本隨產(chǎn)量的變動而呈階梯型增長。產(chǎn)量在一定限度內(nèi)，這種成本不變，但增長到一定限度后，就變了。
混合成本是一種過渡性的分類，最終分解成固定成本和變動成本兩塊，所以企業(yè)所有的成本都可以分成兩部分，包括固定成本和變動成本。
（4）總成本習(xí)性模型
y＝a+bx
�。ǘ┻呺H貢獻(xiàn)及其計算
邊際貢獻(xiàn)，是指銷售收入減去變動成本后的差額。
邊際貢獻(xiàn)＝銷售收入－變動成本
M＝px－bx＝（p－b）x＝m•x
式中：M為邊際貢獻(xiàn)；p為銷售單價；b為單位變動成本；x為產(chǎn)銷量；m為單位邊際貢獻(xiàn)。單位邊際貢獻(xiàn)＝單價－單位變動成本
�。ㄈ┫⒍惽袄麧櫦捌溆嬎�
息稅前利潤，是指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤。
息稅前利潤＝銷售收入－變動成本－固定成本
息稅前利潤＝邊際貢獻(xiàn)－固定成本
EBIT＝px－bx－a＝M－a
式中：EBIT為息稅前利潤；a為固定成本。
上式的固定成本和變動成本中不應(yīng)包括利息費用因素。息稅前利潤也可以用利潤總額加上利息費用求得。
三、經(jīng)營杠桿
�。ㄒ唬┙�(jīng)營杠桿的概念
�。ǘ┙�(jīng)營杠桿作用的衡量指標(biāo)
由于存在固定經(jīng)營成本，銷量較小的變動會引起息稅前利潤很大的變動。
（1）DOL的定義公式：
經(jīng)營杠桿系數(shù)＝息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率
�。�2）簡化公式：
報告期經(jīng)營杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤
DOL＝M/EBIT＝M/（M－a）
【公式推導(dǎo)】
……………………………………（1）
…
……………………………………………（2）
將（2）代入（1）得：
【提示】
�。�1）經(jīng)營杠桿系數(shù)不是固定不變的
�。�2）運用上期的資料計算出的經(jīng)營杠桿系數(shù)，是下期的經(jīng)營杠桿系數(shù)。
（3）經(jīng)營杠桿系數(shù)的影響因素：單價、單位變動成本、銷售量、固定成本。
（三）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系
經(jīng)營風(fēng)險是指由于經(jīng)營上的原因?qū)е碌娘L(fēng)險，即未來的息稅前利潤的不確定性。
1.經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險越大。
控制經(jīng)營風(fēng)險的方法：增加銷售額、降低單位變動成本、降低固定成本。
【特別提示】經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源，但是，經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。
2.經(jīng)營風(fēng)險既可以用杠桿系數(shù)表示，還可以使用息稅前利潤的標(biāo)準(zhǔn)差或標(biāo)準(zhǔn)離差率表示，二者反映的結(jié)果是一致的。
四、財務(wù)杠桿
（一）財務(wù)杠桿的概念
�。ǘ┴攧�(wù)杠桿作用的衡量
1.定義公式：
財務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股收益變動率/息稅前利潤變動率
財務(wù)杠桿系數(shù)：普通股每股收益的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。
2.計算公式：
如果企業(yè)沒有融資租賃和優(yōu)先股，則：
【提示】
1.通過這個公式可以看到，假如利息為零，那財務(wù)杠桿系數(shù)就是1，沒有財務(wù)杠桿作用，每股收益變動率等于息稅前利潤變動率；否則，分子要比分母大，表明每股收益的變動幅度會超過息稅前利潤的變動幅度。
2.運用上期資料計算出的財務(wù)杠桿系數(shù)，是本期的財務(wù)杠桿系數(shù)。
（三）財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系
1.財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險越大
控制財務(wù)風(fēng)險的方法：控制負(fù)債比率，即通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負(fù)債使財務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險增大所帶來的不利影響。
2.財務(wù)風(fēng)險，既可以用財務(wù)杠桿系數(shù)表示，也可以用每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率表示，二者得出的結(jié)論一致。
五、復(fù)合杠桿
�。ㄒ唬⿵�(fù)合杠桿的概念
復(fù)合杠桿：由于固定成本（指的是固定生產(chǎn)經(jīng)營成本）和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的普通股每股收益變動率大于產(chǎn)銷量變動率的杠桿效應(yīng)。
（二）復(fù)合杠桿的計量
【定義公式】
復(fù)合杠桿系數(shù)=普通股每股收益變動率/產(chǎn)銷量變動率
復(fù)合杠桿系數(shù)，是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。
【計算公式】
復(fù)合杠桿系數(shù)=財務(wù)杠桿系數(shù)×經(jīng)營杠桿系數(shù)
如果企業(yè)沒有融資租賃和優(yōu)先股，則：
DCL=DOL×DFL
注意：上式中的“邊際貢獻(xiàn)”、“息稅前利潤”和“利息”也都是“基期”的。
�。ㄈ⿵�(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系
企業(yè)復(fù)合杠桿系數(shù)越大，每股收益的波動幅度越大。由于復(fù)合杠桿作用使普通股每股收益大幅度波動而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。復(fù)合風(fēng)險直接反映企業(yè)的整體風(fēng)險。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險越大；復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險越小。通過計算分析復(fù)合杠桿系數(shù)及普通股每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率可以揭示復(fù)合杠桿同復(fù)合風(fēng)險的內(nèi)在聯(lián)系。
第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)
一、資本結(jié)構(gòu)的含義
資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題。企業(yè)應(yīng)綜合考慮有關(guān)影響因素，運用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定資本結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資本的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資本中所占的比重。
資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。
含義 各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系
廣義資本結(jié)構(gòu) 指的是全部資金（包括長期資金、短期資金）的結(jié)構(gòu)
狹義資本結(jié)構(gòu) 指的是長期資本結(jié)構(gòu)。
本章所指資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)。
二、影響資本結(jié)構(gòu)的因素
�。�1）企業(yè)財務(wù)狀況
�。�2）企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
�。�3）企業(yè)產(chǎn)品銷售情況
（4）投資者和管理人員的態(tài)度
�。�5）貸款人和信用評級機構(gòu)的影響
�。�6）行業(yè)因素
�。�7）所得稅稅率的高低
所得稅稅率越高，負(fù)債的好處越多
�。�8）利率水平的變動趨勢
如果企業(yè)財務(wù)管理人員認(rèn)為，利息率暫時較低，但不久的將來有可能上升的話，便會大量發(fā)行長期債券，從而在未來若干年內(nèi)把利率固定在較低的水平上。
三、資本結(jié)構(gòu)理論
資本結(jié)構(gòu)理論包括凈收益理論、凈營業(yè)收益理論、MM理論、代理理論和等級籌資理論等。
資本結(jié)構(gòu)理論 主要觀點
凈收益理論 該理論認(rèn)為，利用債務(wù)可以降低企業(yè)的綜合資金成本。由于債務(wù)成本一般較低，所以，負(fù)債程度越高，加權(quán)平均資金成本越低，企業(yè)價值越大。當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到100%時，企業(yè)價值將達(dá)到。
凈營業(yè)收益理論 該理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價值無關(guān)，決定企業(yè)價值高低的關(guān)鍵要素是企業(yè)的凈營業(yè)收益。盡管企業(yè)增加了成本較低的債務(wù)資金，但同時也加大了企業(yè)的風(fēng)險，導(dǎo)致權(quán)益資金成本的提高，企業(yè)的綜合資金成本仍保持不變。不論企業(yè)的財務(wù)杠桿程度如何，其整體的資金成本不變，企業(yè)的價值也就不受資本結(jié)構(gòu)的影響，因而不存在資本結(jié)構(gòu)。
MM理論 MM理論認(rèn)為，在沒有企業(yè)和個人所得稅的情況下，風(fēng)險相同的企業(yè)，其價值不受有無負(fù)債及負(fù)債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下（修正的MM理論），由于存在稅額庇護(hù)利益，企業(yè)價值會隨負(fù)債程度的提高而增加，股東也可獲得更多好處。于是，負(fù)債越多，企業(yè)價值也會越大。
代理理論 代理理論認(rèn)為，隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之上升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)（股權(quán)代理成本增加），公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比例過高，會導(dǎo)致股東價值的降低，因此，均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系來決定的。
等級籌資理論 從成熟的證券市場來看，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。但是，20世紀(jì)80年代新興證券市場具有明顯的股權(quán)融資偏好。
四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策
�。ㄒ唬┖x：資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值的資本結(jié)構(gòu)。
�。ǘ┐_定方法
1.每股收益無差別點法（EBIT-EPS分析法）
每股收益無差別點的息稅前利潤，就是兩種籌資方式每股收益相等時的息稅前利潤。
求解方法：寫出兩種籌資方式每股收益的計算公式，令其相等，解出息稅前利潤。這個息稅前利潤就是每股收益無差別點的息稅前利潤。
決策原則：如果預(yù)期的息稅前利潤大于每股收益無差別點的息稅前利潤，則運用負(fù)債籌資方式；反之，如果預(yù)期的息稅前利潤小于每股收益無差別點的息稅前利潤，則運用權(quán)益籌資方式。
（二）比較資金成本法
比較資金成本法，是通過計算各方案加權(quán)平均資金成本，并根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定資本結(jié)構(gòu)的方法。資本結(jié)構(gòu)亦即加權(quán)平均資金成本最低的資本結(jié)構(gòu)。
該方法通俗易懂，計算過程也不是十分復(fù)雜，是確定資本結(jié)構(gòu)的一種常用方法。但因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把方案漏掉的可能。
（三）公司價值分析法
公司價值分析法，是通過計算和比較各種資本結(jié)構(gòu)下公司的市場總價值來確定資本結(jié)構(gòu)的方法。資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價值，而不是每股收益的資本結(jié)構(gòu)。同時公司的總價值的資本結(jié)構(gòu)，公司的加權(quán)平均資金成本也是最低的。
五、資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整
當(dāng)企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)存在較大差異時，企業(yè)需要進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的方法有：
�。ㄒ唬┐媪空{(diào)整
在不改變現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模的基礎(chǔ)上，根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，對現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。存量調(diào)整的方法有：債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債；增發(fā)新股償還債務(wù)；調(diào)整現(xiàn)有負(fù)債結(jié)構(gòu)，如與債權(quán)人協(xié)商將長、短期負(fù)債轉(zhuǎn)換；調(diào)整權(quán)益資本結(jié)構(gòu)，如以資本公積轉(zhuǎn)增股本。
�。ǘ┰隽空{(diào)整
通過追加籌資量，以增加總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑是從外部取得增量資本，如發(fā)行新債、舉借新貸款、進(jìn)行融資租賃、發(fā)行新股票等。
�。ㄈp量調(diào)整
通過減少資產(chǎn)總額的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑包括：提前歸還借款、收回發(fā)行在外的可提前收回債券、股票回購減少公司股本、進(jìn)行企業(yè)分立等。
第一節(jié) 綜合資金成本
綜合資金成本，是指企業(yè)所籌集資金的平均成本，它反映企業(yè)資金成本總體水平的高低。綜合資金成本包括已籌資金的加權(quán)平均資金成本和新增資金的邊際資金成本兩種表現(xiàn)形式�！ ∫�、加權(quán)平均資金成本
1.含義與公式
加權(quán)平均資金成本，是指分別以各種資金成本為基礎(chǔ)，以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)計算出來的綜合資金成本。它是綜合反映資金成本總體水平的一項重要指標(biāo)。
綜合資金成本是由個別資金成本和各種長期資金比例這兩個因素所決定的。加權(quán)平均資金成本計算公式為：
加權(quán)平均資金成本＝∑（某種資金占總資金的比重×該種資金的成本）
2.權(quán)數(shù)的確定
各種資金價值的確定基礎(chǔ)主要有三種選擇：即賬面價值、市場價值和目標(biāo)價值。
權(quán)數(shù)的確定方法 評價
賬面價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 易于從資產(chǎn)負(fù)債表中取得這些資料，容易計算。
缺點 反映過去，資金賬面價值可能不符合市場價值，如果資金的市場價值與賬面價值差別很大，計算結(jié)果會與資本市場現(xiàn)行實際籌資成本存在較大的差距，從而不利于加權(quán)平均資金成本的測算和籌資管理決策。
市場價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 能反映企業(yè)目前的實際情況
缺點 證券市場價格變動頻繁
目標(biāo)價值權(quán)數(shù) 優(yōu)點 能反映企業(yè)期望的資本結(jié)構(gòu)，而不是像按賬面價值和市場價值確定的權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)，所以，按目標(biāo)價值權(quán)數(shù)計算得出的加權(quán)平均資金成本更適用于企業(yè)籌資新資金。
缺點 企業(yè)很難客觀合理地確定證券的目標(biāo)價值，有時這種計算方法不易推廣。
【提示】在實務(wù)中，通常以賬面價值權(quán)數(shù)計算加權(quán)平均資金成本。
二、邊際資金成本
1.邊際資金成本的概念
邊際資金成本是指資金每增加一個單位而增加的成本，需要用加權(quán)平均的方法計算。注意：其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場價值權(quán)數(shù)。
2.邊際資金成本的計算
【注意】
（1）邊際資金成本也是資金成本，但它不是已經(jīng)籌集的資金的成本，而是追加籌資的成本
（2）邊際資金成本采用加權(quán)平均法計算，并假設(shè)企業(yè)始終按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加資金。
第二節(jié) 杠桿原理
一、杠桿效應(yīng)的含義
財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)，是指由于特定費用（如固定成本或固定財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量會以較大幅度變動的現(xiàn)象。它包括經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿三種形式。
二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤
（一）成本習(xí)性及分類
1.成本習(xí)性
成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。
2.成本按習(xí)性分類
成本按習(xí)性可劃分為固定成本、變動成本和混合成本三類。
�。�1）固定成本
含義：是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動的那部分成本。
特點：總額不變；單位額與業(yè)務(wù)量呈反比例變化
固定成本還可進(jìn)一步區(qū)分為約束性固定成本和酌量性固定成本兩類
�、偌s束性固定成本
約束性固定成本屬于企業(yè)“經(jīng)營能力”成本。表明維持企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營能力所需要的成本，這個成本是必須的。
【注意】降低約束性固定成本只能從合理利用經(jīng)營能力入手。約束性固定成本總額不能隨意去改變，改變會影響正常經(jīng)營，但可以通過充分利用生產(chǎn)能力，增加產(chǎn)銷量，來降低單位固定成本。
�、谧昧啃怨潭ǔ杀�
酌量性固定成本是屬于企業(yè)“經(jīng)營方針”成本。可以隨企業(yè)經(jīng)營方針和財務(wù)狀況的變化，而斟酌其開支的數(shù)額。
降低酌量性固定成本的方法：在預(yù)算時精打細(xì)算，合理確定這部分成本的數(shù)額。
【注意】從較長時期來看，所有的成本都在變化，沒有絕對不變的固定成本。
�。�2）變動成本
含義：是指其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動的那部分成本。
兩個特點：總額正比例變動，但單位額不變
【注意】變動成本也存在相關(guān)范圍的問題。即只有在一定范圍之內(nèi)，產(chǎn)量和成本才能完全成同比例變化，超過了一定的范圍，這種關(guān)系就不存在了。
�。�3）混合成本
混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動而變動，但不成同比例變動。
�、侔胱儎映杀�
半變動成本，通常有一個初始量，類似于固定成本，在這個初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長而增長，又類似于變動成本。
�、诎牍潭ǔ杀�
這類成本隨產(chǎn)量的變動而呈階梯型增長。產(chǎn)量在一定限度內(nèi)，這種成本不變，但增長到一定限度后，就變了。
混合成本是一種過渡性的分類，最終分解成固定成本和變動成本兩塊，所以企業(yè)所有的成本都可以分成兩部分，包括固定成本和變動成本。
（4）總成本習(xí)性模型
y＝a+bx
�。ǘ┻呺H貢獻(xiàn)及其計算
邊際貢獻(xiàn)，是指銷售收入減去變動成本后的差額。
邊際貢獻(xiàn)＝銷售收入－變動成本
M＝px－bx＝（p－b）x＝m•x
式中：M為邊際貢獻(xiàn)；p為銷售單價；b為單位變動成本；x為產(chǎn)銷量；m為單位邊際貢獻(xiàn)。單位邊際貢獻(xiàn)＝單價－單位變動成本
�。ㄈ┫⒍惽袄麧櫦捌溆嬎�
息稅前利潤，是指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤。
息稅前利潤＝銷售收入－變動成本－固定成本
息稅前利潤＝邊際貢獻(xiàn)－固定成本
EBIT＝px－bx－a＝M－a
式中：EBIT為息稅前利潤；a為固定成本。
上式的固定成本和變動成本中不應(yīng)包括利息費用因素。息稅前利潤也可以用利潤總額加上利息費用求得。
三、經(jīng)營杠桿
�。ㄒ唬┙�(jīng)營杠桿的概念
�。ǘ┙�(jīng)營杠桿作用的衡量指標(biāo)
由于存在固定經(jīng)營成本，銷量較小的變動會引起息稅前利潤很大的變動。
（1）DOL的定義公式：
經(jīng)營杠桿系數(shù)＝息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率
�。�2）簡化公式：
報告期經(jīng)營杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤
DOL＝M/EBIT＝M/（M－a）
【公式推導(dǎo)】
……………………………………（1）
…
……………………………………………（2）
將（2）代入（1）得：
【提示】
�。�1）經(jīng)營杠桿系數(shù)不是固定不變的
�。�2）運用上期的資料計算出的經(jīng)營杠桿系數(shù)，是下期的經(jīng)營杠桿系數(shù)。
（3）經(jīng)營杠桿系數(shù)的影響因素：單價、單位變動成本、銷售量、固定成本。
（三）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系
經(jīng)營風(fēng)險是指由于經(jīng)營上的原因?qū)е碌娘L(fēng)險，即未來的息稅前利潤的不確定性。
1.經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險越大。
控制經(jīng)營風(fēng)險的方法：增加銷售額、降低單位變動成本、降低固定成本。
【特別提示】經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源，但是，經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。
2.經(jīng)營風(fēng)險既可以用杠桿系數(shù)表示，還可以使用息稅前利潤的標(biāo)準(zhǔn)差或標(biāo)準(zhǔn)離差率表示，二者反映的結(jié)果是一致的。
四、財務(wù)杠桿
（一）財務(wù)杠桿的概念
�。ǘ┴攧�(wù)杠桿作用的衡量
1.定義公式：
財務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股收益變動率/息稅前利潤變動率
財務(wù)杠桿系數(shù)：普通股每股收益的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。
2.計算公式：
如果企業(yè)沒有融資租賃和優(yōu)先股，則：
【提示】
1.通過這個公式可以看到，假如利息為零，那財務(wù)杠桿系數(shù)就是1，沒有財務(wù)杠桿作用，每股收益變動率等于息稅前利潤變動率；否則，分子要比分母大，表明每股收益的變動幅度會超過息稅前利潤的變動幅度。
2.運用上期資料計算出的財務(wù)杠桿系數(shù)，是本期的財務(wù)杠桿系數(shù)。
（三）財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系
1.財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險越大
控制財務(wù)風(fēng)險的方法：控制負(fù)債比率，即通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負(fù)債使財務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險增大所帶來的不利影響。
2.財務(wù)風(fēng)險，既可以用財務(wù)杠桿系數(shù)表示，也可以用每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率表示，二者得出的結(jié)論一致。
五、復(fù)合杠桿
�。ㄒ唬⿵�(fù)合杠桿的概念
復(fù)合杠桿：由于固定成本（指的是固定生產(chǎn)經(jīng)營成本）和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的普通股每股收益變動率大于產(chǎn)銷量變動率的杠桿效應(yīng)。
（二）復(fù)合杠桿的計量
【定義公式】
復(fù)合杠桿系數(shù)=普通股每股收益變動率/產(chǎn)銷量變動率
復(fù)合杠桿系數(shù)，是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。
【計算公式】
復(fù)合杠桿系數(shù)=財務(wù)杠桿系數(shù)×經(jīng)營杠桿系數(shù)
如果企業(yè)沒有融資租賃和優(yōu)先股，則：
DCL=DOL×DFL
注意：上式中的“邊際貢獻(xiàn)”、“息稅前利潤”和“利息”也都是“基期”的。
�。ㄈ⿵�(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系
企業(yè)復(fù)合杠桿系數(shù)越大，每股收益的波動幅度越大。由于復(fù)合杠桿作用使普通股每股收益大幅度波動而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。復(fù)合風(fēng)險直接反映企業(yè)的整體風(fēng)險。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險越大；復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險越小。通過計算分析復(fù)合杠桿系數(shù)及普通股每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率可以揭示復(fù)合杠桿同復(fù)合風(fēng)險的內(nèi)在聯(lián)系。
第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)
一、資本結(jié)構(gòu)的含義
資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題。企業(yè)應(yīng)綜合考慮有關(guān)影響因素，運用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定資本結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資本的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資本中所占的比重。
資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。
含義 各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系
廣義資本結(jié)構(gòu) 指的是全部資金（包括長期資金、短期資金）的結(jié)構(gòu)
狹義資本結(jié)構(gòu) 指的是長期資本結(jié)構(gòu)。
本章所指資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)。
二、影響資本結(jié)構(gòu)的因素
�。�1）企業(yè)財務(wù)狀況
�。�2）企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
�。�3）企業(yè)產(chǎn)品銷售情況
（4）投資者和管理人員的態(tài)度
�。�5）貸款人和信用評級機構(gòu)的影響
�。�6）行業(yè)因素
�。�7）所得稅稅率的高低
所得稅稅率越高，負(fù)債的好處越多
�。�8）利率水平的變動趨勢
如果企業(yè)財務(wù)管理人員認(rèn)為，利息率暫時較低，但不久的將來有可能上升的話，便會大量發(fā)行長期債券，從而在未來若干年內(nèi)把利率固定在較低的水平上。
三、資本結(jié)構(gòu)理論
資本結(jié)構(gòu)理論包括凈收益理論、凈營業(yè)收益理論、MM理論、代理理論和等級籌資理論等。
資本結(jié)構(gòu)理論 主要觀點
凈收益理論 該理論認(rèn)為，利用債務(wù)可以降低企業(yè)的綜合資金成本。由于債務(wù)成本一般較低，所以，負(fù)債程度越高，加權(quán)平均資金成本越低，企業(yè)價值越大。當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到100%時，企業(yè)價值將達(dá)到。
凈營業(yè)收益理論 該理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價值無關(guān)，決定企業(yè)價值高低的關(guān)鍵要素是企業(yè)的凈營業(yè)收益。盡管企業(yè)增加了成本較低的債務(wù)資金，但同時也加大了企業(yè)的風(fēng)險，導(dǎo)致權(quán)益資金成本的提高，企業(yè)的綜合資金成本仍保持不變。不論企業(yè)的財務(wù)杠桿程度如何，其整體的資金成本不變，企業(yè)的價值也就不受資本結(jié)構(gòu)的影響，因而不存在資本結(jié)構(gòu)。
MM理論 MM理論認(rèn)為，在沒有企業(yè)和個人所得稅的情況下，風(fēng)險相同的企業(yè)，其價值不受有無負(fù)債及負(fù)債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下（修正的MM理論），由于存在稅額庇護(hù)利益，企業(yè)價值會隨負(fù)債程度的提高而增加，股東也可獲得更多好處。于是，負(fù)債越多，企業(yè)價值也會越大。
代理理論 代理理論認(rèn)為，隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之上升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)（股權(quán)代理成本增加），公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比例過高，會導(dǎo)致股東價值的降低，因此，均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系來決定的。
等級籌資理論 從成熟的證券市場來看，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。但是，20世紀(jì)80年代新興證券市場具有明顯的股權(quán)融資偏好。
四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策
�。ㄒ唬┖x：資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值的資本結(jié)構(gòu)。
�。ǘ┐_定方法
1.每股收益無差別點法（EBIT-EPS分析法）
每股收益無差別點的息稅前利潤，就是兩種籌資方式每股收益相等時的息稅前利潤。
求解方法：寫出兩種籌資方式每股收益的計算公式，令其相等，解出息稅前利潤。這個息稅前利潤就是每股收益無差別點的息稅前利潤。
決策原則：如果預(yù)期的息稅前利潤大于每股收益無差別點的息稅前利潤，則運用負(fù)債籌資方式；反之，如果預(yù)期的息稅前利潤小于每股收益無差別點的息稅前利潤，則運用權(quán)益籌資方式。
（二）比較資金成本法
比較資金成本法，是通過計算各方案加權(quán)平均資金成本，并根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定資本結(jié)構(gòu)的方法。資本結(jié)構(gòu)亦即加權(quán)平均資金成本最低的資本結(jié)構(gòu)。
該方法通俗易懂，計算過程也不是十分復(fù)雜，是確定資本結(jié)構(gòu)的一種常用方法。但因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把方案漏掉的可能。
（三）公司價值分析法
公司價值分析法，是通過計算和比較各種資本結(jié)構(gòu)下公司的市場總價值來確定資本結(jié)構(gòu)的方法。資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價值，而不是每股收益的資本結(jié)構(gòu)。同時公司的總價值的資本結(jié)構(gòu)，公司的加權(quán)平均資金成本也是最低的。
五、資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整
當(dāng)企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)存在較大差異時，企業(yè)需要進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的方法有：
�。ㄒ唬┐媪空{(diào)整
在不改變現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模的基礎(chǔ)上，根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，對現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。存量調(diào)整的方法有：債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債；增發(fā)新股償還債務(wù)；調(diào)整現(xiàn)有負(fù)債結(jié)構(gòu)，如與債權(quán)人協(xié)商將長、短期負(fù)債轉(zhuǎn)換；調(diào)整權(quán)益資本結(jié)構(gòu)，如以資本公積轉(zhuǎn)增股本。
�。ǘ┰隽空{(diào)整
通過追加籌資量，以增加總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑是從外部取得增量資本，如發(fā)行新債、舉借新貸款、進(jìn)行融資租賃、發(fā)行新股票等。
�。ㄈp量調(diào)整
通過減少資產(chǎn)總額的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑包括：提前歸還借款、收回發(fā)行在外的可提前收回債券、股票回購減少公司股本、進(jìn)行企業(yè)分立等。
